Après la pause hawkish de la Fed, c’est au tour de la BCE

La prise de position belliciste de la Fed et le signal qu’elle pourrait augmenter ses taux deux fois de plus cette année ont provoqué des remous sur les marchés des capitaux. Les appétits pour le risque ont été durement touchés. Cependant, la baisse des taux de la Chine et probablement des mesures de soutien supplémentaires après des données décevantes ont contribué à faire grimper le CSI 300 de 1,6 %, le plus élevé cette année. La hausse de près de 2,2 %, la plus élevée en trois mois. L’Europe enregistre une avance de trois jours et les contrats à terme sur indices américains se négocient à la baisse. Les rendements obligataires européens sont majoritairement supérieurs de 4 à 7 points de base avant la réunion de la BCE, qui devrait permettre une hausse des taux et confirmer ses intentions de relever davantage les taux. Le rendement américain à 10 ans a augmenté de quelques points de base pour atteindre un peu moins de 3,81 %, tandis que le rendement à deux ans a augmenté de près de quatre points de base pour atteindre près de 4,73 %.

La hausse des taux américains a permis de porter le dollar à un nouveau plus haut sur l’année face au yen japonais, et la deuxième contraction trimestrielle en Nouvelle-Zélande (-0,1% au T1-23 après -0,7% au T4-22) a pesé sur le . Plus largement, le billet vert est mitigé maintenant principalement à l’intérieur des fourchettes d’hier. La plupart des devises des marchés émergents, à l’exception de quelques devises d’Europe centrale et du , affichent aujourd’hui des profils plus souples. La hausse des rendements a pesé sur l’or, qui a glissé en dessous de 1930 $ à son plus bas niveau depuis fin mars. Une importante constitution de stocks de pétrole brut aux États-Unis contribue à maintenir le WTI sur la défensive. Le WTI de juillet s’est échangé en dessous de 68 dollars le baril aujourd’hui avant de se stabiliser. Il ne s’est pas stabilisé au-dessus de 70 dollars le baril cette semaine.

Asie-Pacifique

Les réunions de la BOJ se terminent demain. Bien qu’auparavant, beaucoup s’attendaient à un changement de politique lors de cette réunion, celle-ci a été repoussée en raison de la patience exprimée par le gouverneur de la BOJ, Ueda. Cela signifie une hausse de l’objectif de trésorerie au jour le jour de moins 0,10 % est peu probable. Cela signifie également qu’un ajustement du contrôle de la courbe des taux en vertu duquel le rendement à 10 ans est autorisé à évoluer de 50 points de base de part et d’autre de zéro est susceptible d’être maintenu. S’il y a une surprise, nous avons suggéré que la BOJ pourrait éviter d’assouplir le biais pour une position neutre. Par ailleurs, le Japon a publié les chiffres du commerce de mai plus tôt dans la journée. Fidèle à la tendance saisonnière, le solde s’est détérioré en mai (comme il l’a fait toutes les années sauf deux au cours des 20 dernières années). Pourtant, les exportations ont été plus fortes que prévu, augmentant de 0,6 % plutôt que de chuter de 1,2 % comme prévu. Les importations ont chuté de 9,9 %, un peu moins que prévu. Il s’agissait de la deuxième baisse consécutive, et cela reflétait une baisse des prix du carburant. Plus tôt cette semaine, le Japon a signalé une baisse de 0,7 % des prix à la production en mai. Les prix à la production japonais ont chuté à un taux annualisé d’un peu plus de 1,4 % au cours des cinq premiers mois de 2023. En comparaison, les prix à la production américains baissent à un rythme annualisé de près de 0,5 % jusqu’en mai. Les prix à la production de la zone euro se sont effondrés à un taux annuel de près de 25 % jusqu’en avril. Par ailleurs, le Japon a signalé que les commandes de machines de base en avril étaient plus fortes que prévu (5,5 % contre 3,0 % médian prévu dans l’enquête de Bloomberg). Enfin, le développement remarquable des flux de portefeuille de la semaine dernière a été l’achat d’actions étrangères par les investisseurs japonais (~ 1,3 billion de yens), le troisième en importance cette année.

La PBOC a légèrement réduit la facilité de prêt à moyen terme de référence d’un an. La baisse de 10 pb porte le taux MLF à 2,65% et la PBOC a également augmenté le volume à 237 milliards CNY contre 125 CNY en mai. Cela était largement anticipé après que les banques ont réduit leurs taux de dépôt (en réponse à des demandes officielles) et que la PBOC a réduit le taux de repo à sept jours. Il est encore possible de réduire également les réserves obligatoires. On pense que le gouvernement travaille sur d’autres mesures pour soutenir l’économie et le marché immobilier. Séparément, les chiffres de la production industrielle de la Chine ont été décevants (inchangés à 3,6 % depuis le début de l’année, en glissement annuel) et, bien que les ventes au détail se soient améliorées, elles ont été inférieures aux attentes. L’investissement en actifs fixes a été plus faible que prévu et les ventes de propriétés résidentielles se sont contractées à un rythme plus rapide.

Le rapport australien sur l’emploi en mai a été considérablement plus solide que prévu et a renforcé les perspectives de nouvelles hausses de taux. Après avoir perdu 28 600 postes à temps plein en avril, l’Australie a enregistré une augmentation de 61 700 en mai et une augmentation globale de 75 900 emplois. Le taux de chômage est retombé de 3,7 % à 3,6 % et le taux d’activité a bondi de 66,7 % à 66,9 %. Auparavant, le marché à terme avait environ une chance sur quatre de hausse de ha le mois prochain actualisée. C’est maintenant 50/50. L’objectif actuel de taux au comptant est de 4,10% et le marché à terme voit désormais le taux de fin d’année à près de 4,60%, soit près de 10 pb de plus sur la semaine et 15 pb sur la semaine.

Nous avions suggéré que le schéma de consolidation du taux dollar-yen ressemblait à un schéma de continuation. Et soutenu par le bond des taux américains, le dollar s’est effondré et a atteint 141,50 JPY, un nouveau plus haut pour l’année. Il a percé la bande supérieure de Bollinger (~JPY141.10). Un recul pourrait trouver un support initial autour de 140,80 JPY. Malgré le solide rapport sur l’emploi australien et l’ajustement des taux d’intérêt, le dollar australien se négocie dans la fourchette d’hier, qui a atteint un sommet de près de quatre mois (~ 0,6835 $). La prochaine cible à la hausse est proche de 0,6900 $. Une clôture en dessous de 0,6800 $ serait décevante. Le dollar américain a atteint un nouveau sommet pour l’année face au yuan chinois (~7,1805 CNY) mais est revenu vers le plus bas d’hier, légèrement en dessous de 7,15 CNY. La PBOC a fixé le taux de référence du dollar à 7,1489 CNY, plus faible que la prévision médiane de 7,1509 CNY dans l’enquête de Bloomberg.

L’Europe 

Le président de la BCE s’est pratiquement engagé à relever les taux aujourd’hui lors de la réunion du mois dernier. Le marché a une hausse d’un quart de point presque entièrement actualisée, ce qui porterait le taux de dépôt à 3,50 %. Le marché des swaps a environ 80 % de chances d’une nouvelle hausse d’ici le début du quatrième trimestre actualisé. Pourtant, au début du T2 24, le marché anticipe une baisse. Les nouvelles projections économiques de la Réserve fédérale prévoient également des baisses de taux l’année prochaine, peut-être jusqu’à 100 points de base.

Il y a quelques éléments mobiles dans la décision de la BCE aujourd’hui en dehors de la décision sur les taux proprement dite. Tout d’abord, le personnel offrira des prévisions mises à jour. Le risque est que la croissance de cette année, qui était prévue à 1,0 % d’une année sur l’autre en mars, soit rasée, ce qui pourrait faire baisser les prévisions de croissance de 1,6 % pour l’année prochaine. Les services de la BCE prévoient que l’IPC se situera à 5,5 % en fin d’année. Il a augmenté à un rythme annualisé d’un peu plus de 5 % jusqu’en mai. L’effet de base joue en sa faveur au second semestre (contrairement aux Etats-Unis). La prévision pour l’IPC 2025 était de 2,1 %, et en la plaçant au-dessus de l’objectif de 2,0 %, la BCE a souligné sa position belliciste. Cela pourrait être réduit et s’il est inférieur à 2,0%, le marché saisira les implications accommodantes. Deuxièmement, la BCE mettra à jour sa stratégie de bilan. Depuis le pic de juin dernier, le bilan de la BCE a été réduit d’environ 13 % (celui de la Fed est en baisse d’environ 16 % depuis le pic d’avril 2022). La réduction est due au fait que le produit arrivant à échéance de son programme d’achat d’actifs, qui est antérieur à Covid, n’a pas été entièrement réinvesti et que les banques ont remboursé leurs prêts (Targeted Long-Term Refinancing Operations, TLTRO). Vers la fin du mois de juin, environ 475 milliards d’euros de prêts TLTRO arrivent. Ils représentent environ 6 % du bilan de la BCE et environ la moitié de l’encours des prêts TLTRO.

L’euro est ferme dans la fourchette d’hier (~ 1,0775 $ – 1,0865 $) et s’est maintenu au-dessus de 1,08 $ jusqu’à présent aujourd’hui. S’il est maintenu, ce serait la première fois en un mois qu’il y parviendrait. La zone de 1,0865 $ représente le retracement (50 %) par rapport au sommet fixé près de 1,11 $ début mai. Il y a des options pour environ 640 millions d’euros qui expirent aujourd’hui à 1,0875 $ et il y a près de 2,5 milliards d’euros d’options qui expirent demain à 1,0850 $ que nous avons noté hier. La livre sterling a atteint un nouveau sommet sur 12 mois hier, 1/100 de cent sous 1,2700 $. Il se consolide aujourd’hui. Le plus bas de la session est d’environ 1,2630 $, et il n’a pas dépassé 1,2675 $. Il se concentre davantage la semaine prochaine avec la réunion de la BOE et les chiffres de l’IPC. A noter que l’euro s’échange à un nouveau plus haut depuis 2008 face au yen japonais et que la livre sterling est à son meilleur niveau depuis 2016.

Amérique

Résumé des projections économiques

La Réserve fédérale a prononcé la pause belliciste tant attendue. Il était plus belliciste à plusieurs égards, même s’il n’y avait pas de dissidence en faveur d’une hausse. La clé a été la révision à la hausse de la prévision médiane de fin d’année du taux cible. Il est passé de 5,1% à 5,6%. Les prévisions de la Fed prévoient toujours des baisses de taux l’année prochaine, et la prévision médiane est que les fonds fédéraux soient à 4,6 % fin 2024 (contre 4,2 % en mars). Les prévisions médianes des données macroéconomiques étaient cohérentes avec les signaux bellicistes : la croissance et l’inflation ont été revues à la hausse ainsi que les données sur le chômage. Le taux de fin d’année est maintenant vu autour de 5,20% en hausse d’environ 10 points de base sur la déclaration de la Fed et la conférence de presse du président Powell. Le marché n’a pas conclu qu’une hausse de juillet est un fait accompli. Au contraire, ce n’est pas tout à fait une proposition de deux sur trois, ironiquement, le moins ce mois-ci.

Reconnaissant la dépendance vis-à-vis du flux de données entrant pour informer la décision du FOMC le mois prochain, à quoi est-il raisonnable de s’attendre ? Premièrement, l’IPC global aux États-Unis pourrait chuter vers 3,2 %-3,3 % au moment où la Fed se réunira à nouveau fin juillet. Le taux de base pourrait chuter à près de 5 %, le rythme le plus lent à la fin de 2021. Deuxièmement, l’activité économique devrait ralentir, passant d’environ 2 % de croissance probablement ici au deuxième trimestre à, peut-être, moins de la moitié du rythme au troisième trimestre. L’impact de la reprise du service de la dette des étudiants, le resserrement des conditions financières résultant de la reconstruction de la TGA et du ralentissement des prêts bancaires, ainsi que les vents contraires budgétaires liés au coût du relèvement du plafond de la dette poussent tous dans la même direction. Les données d’aujourd’hui peuvent donner un peu de saveur, les ventes au détail devant chuter pour la troisième fois en quatre mois et la production manufacturière chuter pour la deuxième fois en trois mois. L’enquête de juin sur l’industrie manufacturière de l’Empire State devrait rester en territoire négatif pour le deuxième mois consécutif, tandis que les perspectives commerciales de la Fed de Philadelphie se sont probablement détériorées. La prévision médiane de l’enquête de Bloomberg est que le PIB américain ralentira à moins de la moitié du rythme du T2. Notez qu’après les données d’aujourd’hui, le tracker du PIB de la Fed d’Atlanta sera mis à jour de 2,2% le 8 juin.

Le Canada rapporte les mises en chantier et les ventes de maisons existantes en mai, et les ventes manufacturières en avril. Ces points de données n’ont généralement pas beaucoup d’impact sur le marché. Le dollar américain s’est remis de sa chute à près de 1,3270 CAD hier (juste avant le plus bas de l’année établi début février à près de 1,3265 CAD) et est revenu au-dessus de 1,3300 CAD. Le billet vert a atteint 1,3355 CAD avant de trouver de nouveaux vendeurs qui l’ont ramené aux plus bas de la séance dans la matinée européenne près de 1,3320 CAD. L’extrémité inférieure de la fourchette de négociation du dollar américain s’est un peu effilochée, mais n’a pas franchi de manière convaincante. Il y a quelques grosses expirations d’options demain : 630 millions de dollars à 1,3250 CAD et 640 millions de dollars à 1,3200 CAD. Le dollar américain se consolide face au peso mexicain qui a établi hier un nouveau plus bas pluriannuel proche de 17,08 MXN.

Jusqu’à présent aujourd’hui, le dollar s’est maintenu au-dessus de 17,10 MXN et a brièvement dépassé 17,21 MXN. Il existe des options de plus de 317 millions de dollars à 17,25 MXN qui expirent aujourd’hui. Une clôture au-dessus de MXN17,2070, la moyenne mobile sur cinq jours, serait la première ce mois-ci. Par ailleurs, notez que S&P a rehaussé la perspective de stable à positive pour la note de crédit du Brésil, qu’elle place à BB- dans un contexte d’amélioration du cadre budgétaire. Fitch attribue également une note BB- au Brésil, mais a déjà une note stable. Moody’s (NYSE 🙂 voit le Brésil comme un crédit Ba2 (BB) et une perspective stable.